Branża budowlana i Giełda Papierów Wartościowych w 2004 r.

To był bardzo udany rok dla polskiej giełdy. Indeks WIG pobił historyczny rekord, a na giełdzie zadebiutowało 36 nowych spółek (w Europie lepszy wynik odnotował jedynie rynek londyński).

Wyraźnie widać wzrost zainteresowania polskim parkietem ze strony zarówno inwestorów zagranicznych, jak i rodzimych inwestorów indywidualnych. Pierwszych skusiło wejście Polski do Unii Europejskiej i trwające ożywienie gospodarcze. Drugich do gry na giełdzie zachęcił m.in. Skarb Państwa, który przyczynił się do sukcesu prywatyzacji PKO BP, największego polskiego banku.

Nowy rok, mimo słabego początku, powinien przynieść kontynuację wzrostów na GPW. Nasze akcje, choć przez ostatnie dwanaście miesięcy rosły, i tak ustępują pod tym względem papierom czeskim i węgierskim. Zapowiadana prywatyzacja PZU może przyciągnąć na warszawski rynek kolejne rzesze świeżych inwestorów. Oczywiście koniunktura zależy też od sytuacji na zagranicznych parkietach, które po wielu miesiącach wzrostów mogą w końcu dostać lekkiej zadyszki.

Ożywienie w polskiej gospodarce przeniosło się także na sektor budowlany, choć ciągle za wcześnie mówić o boomie na tym rynku. Inwestycje nadal nie rosną tak, jakby sobie tego życzyli ekonomiści. Projekty współfinansowane przez unijne fundusze jeszcze nie ruszyły. W tej sytuacji nie dziwi fakt, że przychody budowlanej czołówki na GPW spadają. Wyjątkiem jest Polimex Mostostal, ale poprawa jego sprzedaży jest w dużym stopniu efektem fuzji. Na szczęście lata dekoniunktury nauczyły firmy lepiej kontrolować koszty, co pozwala na poprawę wyniku netto. Mniejsze wydatki pozwolą na wyższe zyski w momencie faktycznego ożywienia w branży. Czy przyniesie je rozpoczęty rok? Tak, o ile wzrosną inwestycje, na co liczy większość ekonomistów. 

Indeks WIG Budownictwo jesienią pobił sześcioletni rekord i zaczął spadać. III kwartał, z reguły bardzo dobry dla budowlańców, nie przyniósł olśniewających rezultatów. W skali roku indeks branżowy nie ustąpił jednak pozostałej części giełdy. Problemem spółek budowlanych staje się jednak coraz mniejsza liczba reprezentantów branży na GPW. Wśród ubiegłorocznych debiutantów tylko GTC zasilił sektor, ale nawet on nie jest typową spółką budowlaną. Jednocześnie brak dużych firm, którymi mógłby być zainteresowany duży zagraniczny kapitał. Akcje Budimexu są mało płynne, co kosztowało je wypadnięcie z elitarnego indeksu WIG 20. Zasilił go Polimex Mostostal, ale wiele wskazuje na to, że pozostanie w nim jedynie przez trzy miesiące.  

 Rok był także udany dla zachodnich grup budowlanych, które korzystały z hossy na europejskich giełdach (indeksy wspięły się tam najwyżej od dwóch lat). Znakomicie radziły sobie akcje spółek, które zainwestowały w polskie przedsiębiorstwa budowlane. Najwięcej (+80,7 proc.) zyskał Eiffage, właściciel kieleckiego Mitexu. Zresztą francuskie akcje koncernu umocniły się w europejskiej czołówce. Największą obecnie grupą budowlaną kontynentu jest Saint-Gobain (wartość rynkowa 15,5 mld EUR), a podium uzupełniają Lafarge (12,2 mld EUR) i Bouygues (11,4 mld EUR). W znakomitych nastrojach mogą być udziałowcy spółek szwedzkich. NCC podrożał o 58,6 proc., a Skanska o 23,6 proc. Równie dobrze radziły sobie akcje hiszpańskich gigantów. Acciona, której inwestycja w Mostostal Warszawa na razie jest niewypałem, jest o 34,6 proc. więcej warta niż przed rokiem, a Ferrovial, kontrolujący Budimex, podrożał o 40,4 proc. Dużo słabiej radziły sobie notowane we Frankfurcie papiery koncernów Strabag (-19,7 proc.) i Hochtief (+4,1 proc.).

Gwiazdy roku

Polimex Mostostal Siedlce(+214,0 proc.)- kierowana przez Konrada Jaskółę grupa to bezsprzecznie gwiazda branży budowlanej na GPW w minionym roku. Choć w 2004 r. Mostostal wchodził w towarzystwie głosów sceptyków wobec fuzji spółki z Polimexem, jego akcje przez dwanaście miesięcy potroiły swą wartość.

Giełda przez wiele miesięcy z nieufnością patrzyła na łączenie Polimexu z Mostostalem. Wątpliwości znikały jednak wraz z nowymi kontraktami podpisywanymi przez grupę. Tylko między lipcem a sierpniem podpisano kontrakty o wartości 570 mln zł. Wartość rynkowa Polimexu Mostostalu przekroczyła już 600 mln zł, a wysokie obroty wystarczyły do tego, by jego papiery trafiły do indeksu WIG 20. Zastąpiły w nim zresztą Budimex, co urasta do miana symbolu możliwej zmiany na pozycji krajowego lidera budowlanego. Obroty Polimexu mogą być wyższe niż sprzedaż największego rywala, jeśli powiodą się plany przejęcia spółki zajmującej się budownictwem drogowym. W grę wchodzi katowicki PRInż, tradycyjny obiekt spekulacji na ten temat. Jeśli zakup katowickiej firmy się nie uda, celem może stać się Przedsiębiorstwo Budowy Dróg i Mostów z Mińska Mazowieckiego. PMS ma więcej wydatków, bo chce w pełni skonsolidować grupę, co będzie kosztować.

Czy po znakomitym 2004 r. kurs Polimexu może nadal wzrastać? Wydaje się, że tak. Grupa jest w tej chwili zdecydowanie najbardziej rentownym przedsiębiorstwem budowlanym i pod względem relacji rynkowej wyceny do zysków ciągle wygląda na znacznie tańszą od konkurentów. Na dodatek jej rezultaty powinny się jeszcze poprawiać. Obecnie portfel zamówień na ten i przyszły rok opiewa na 1,7 mld zł. Konrad Jaskóła powraca do pomysłu budowy terminalu gazowego, który może kosztować 250-300 mln EUR. Nieoficjalnie wiadomo, że partnerem w takim projekcie mogłoby być PGNiG. Bodźcem do wzrostu kursu spółki mogłoby być też wprowadzenie tzw. programu lojalnościowego dla inwestorów indywidualnych, którzy chcą na dłużej związać się z akcjonariatem Polimexu, Jego inauguracja niestety znacznie się opóźniła.

Prochem (+158,4 proc.) - inżynieryjna spółka w dobrym stylu uczciła dziesięciolecie swej obecności na GPW. Ubiegły rok był dla niej znakomity nie tylko pod względem wzrostu kursu (znalazł się najwyżej w historii), ale i poprawy wyników. Sprzedaż prawdopodobnie przekroczyła 100 mln zł wobec 65 mln zł w 2003 r. Jeszcze bardziej imponują zyski, które mają przekroczyć 11 mln zł przy 1,8 mln zł rok wcześniej. Dobre wyniki to nie tylko efekt ekspansji, ale i spadku wartości dolara i euro (Prochem jest zadłużony w tych walutach) oraz sprzedaży udziałów w spółce zajmującej się budową infrastruktury dla operatorów komórkowych (przyniosła 3 mln zł zysku). Akcjom pomógł też ciągły skup akcji własnych przez Prochem, na który przeznaczono już 7,5 mln zł.

Zdaniem prezesa Marka Garlińskiego, rozpoczęty rok może być jeszcze lepszy. Prochem ma odważniej wejść w działalność deweloperską, ale skupi się na budowie drukarni dla wydawnictwa Bauer i kolejnej nitki rurociągu Przyjaźń. Środki na inwestycje się znajdą, bo spółka może szybko sprzedać warszawski biurowiec Irydion.

Rozczarowania roku

Mostostal Warszawa (-38,0 proc.) - to najsłabsza w ciągu ostatnich miesięcy spółka budowlana na parkiecie. Tylko w listopadzie jej rynkowa wycena straciła 56 proc., co doprowadziło kurs na poziom najniższy od trzech lat. Bezpośrednią przyczyną wyprzedaży akcji MW były fatalne wyniki za III kwartał. Grupa straciła w nim 16,5 mln zł. Jeśli chodzi o samą sprzedaż (181 mln zł wobec 191 mln zł przed rokiem), nie było jeszcze tak tragicznie. Niestety, wyniki dowiodły, że MW realizuje kontrakty poniżej kosztów. Na samej sprzedaży MW stracił 13,8 mln zł (1 mln zł zysku przed rokiem), a na działalności operacyjnej 12,8 mln zł (4,2 mln zł zysku przed rokiem). Raport kwartalny tłumaczy fatalne wyniki m.in. "utworzeniem rezerw na straty na części z realizowanych kontraktów oraz rozpoznaniem strat na zrealizowanej części kontraktów w oparciu o zaktualizowane budżety". Wyników nie poprawiły, jak w 2003 r., przychody finansowe, a na dodatek spadek kursu euro spowodował wzrost kosztów finansowych do 6,6 mln zł. Rynek uspokoiło dopiero pojawienie się w akcjonariacie zarządzających aktywami z banku BZ WBK.

 Wzrost zobowiązań krótkoterminowych w ciągu roku z 206 do 255 mln zł (przy jednoczesnym spadku sprzedaży) tylko podkreśla trudną sytuację finansową spółki, choć oczywiście - przy ciągle ponad 100 mln zł kapitałów własnych i ewentualnym wsparciu ze strony Acciony, strategicznego inwestora - MW trudno określić mianem potencjalnego bankruta. Hiszpanie wyglądają na bardzo cierpliwego właściciela. Acciona, której akcje biją rekordy na giełdzie w Madrycie, przejmowała papiery MW za 25 zł (w 1999 r.) i 14 zł (w 2001 zł.). Spadek kursu nie powinien jednak stanowić zaskoczenia dla inwestora, skoro od 2000 r. grupa MW straciła łącznie 77 mln zł netto.

Polnord (-17 proc.) - fuzja pomorskiej spółki z Energobudową została w diametralnie inny sposób przyjęta przez rynek niż powstanie Polimexu Mostostalu Siedlce. I trudno się dziwić. Tuż po połączeniu (akcje Polnord-Energobudowy, kontrolowanej przez znanego biznesmena Ryszarda Krauze, pojawiły się na GPW w styczniu) okazało się, że w księgach Energobudowy są nieprawidłowości. Był to chyba największy skandal finansowy w branży budowlanej w ostatnich latach, przynajmniej wśród spółek publicznych. Energobudowa zawyżała kapitały własne, a jej były prezes Jerzy Jędykiewicz, pomorski "baron" SLD, został zatrzymany pod zarzutem przewłaszczenia ponad 30 mln zł na szkodę spółki. Kurs Polnordu błyskawicznie stracił kilkadziesiąt procent. Wkrótce rada nadzorcza odwołała z zarządu Piotra Susło i Pawła Judę, członków byłego kierownictwa Energobudowy. Późniejszy raport biegłego rewidenta wykazał, że na dzień fuzji kapitały własne Energobudowy były zawyżone o kwotę 10,3 mln zł.

W połowie roku Polnord powrócił do poprzedniej nazwy, ale rynek nadal był nieufny wobec jego papierów. Przyczyniły się do tego także słabe wyniki finansowe. Mimo fuzji, sprzedaż spółki spada, a zyski są śladowe. Oby była to jedynie realizacja zapowiedzi prezesa Andrzeja Ubertowskiego, który ubiegły rok chciał poświęcić na restrukturyzację i reorganizację, a ich żniwo zbierać począwszy od 2005 r.

 Debiut roku

Globe Trade Centre (+7,1 proc.) - holendersko-izraelska spółka, została drugim deweloperem na warszawskiej giełdzie po kieleckim Echu. Właściciel m.in. 50 proc. warszawskiej Galerii Mokotów, Mokotów Business Parku i projektowanego Okęcie Business Parku, pozyskał z rynku 350 mln zł na nowe projekty. Po udanym debiucie rynkowa wartość GTC, który przejął od swojego głównego akcjonariusza operacje w Czechach, Serbii, Rumunii i na Węgrzech, przekroczyła 2 mld zł. Dzięki temu deweloper stał się największą spółką w sektorze budowlanym na GPW i awansował do indeksu WIG 20, grupującego największe giełdowe firmy.

Początek rynkowej przygody GTC był udany dla akcjonariuszy dewelopera. Końcówka roku jednak rozczarowała, do czego przyczyniło się osłabienie dolara (w tej walucie spółka raportuje wyniki) i sprzedaż akcji przez kilku dużych inwestorów. Przyszłość notowań zależy od realizacji planów. A te są bardzo ambitne - GTC do końca 2005 r. ma podwoić wielkość wynajmowanej powierzchni biurowej i handlowej.

 Wprowadzenie międzynarodowych standardów rachunkowości
Rozpoczęty rok dla wielu księgowych spółek giełdowych oznacza duże zmiany. Od 1 stycznia spółki publiczne i banki mają obowiązek sporządzania sprawozdań finansowych zgodnie z zasadami międzynarodowych standardów sprawozdawczości finansowej (tzw. MSSF). W wielu sprawach różnią się one od zasad polskiej rachunkowości. Dotyczy to zwłaszcza wyceny majątku trwałego, zasad rozliczania fuzji i przejęć oraz opcji pracowniczych. Zmiany wpłyną nie tylko na nową politykę rachunkowości, ale też konieczność dostosowania systemów informatycznych czy systemów budżetowania i prognozowania w firmach. Czasu zostało niewiele, bo już w sprawozdaniach za pierwszy kwartał tego roku spółki giełdowe muszą opublikować skonsolidowany raport finansowy sporządzony zgodnie z MSSF.

Zmiana przepisów oznacza dodatkowe koszty dla spółek, które mogą zniechęcić potencjalnych kandydatów do wejścia na GPW. W zamian rynek ma dostać bardziej przejrzysty obraz kondycji finansowej firmy, oparty o zasady obowiązujące na rozwiniętych rynkach. Skorzystają więc analitycy, którym łatwiej będzie wycenić akcje spółki. Dotąd w polskiej rachunkowości wiele zdarzeń nie było ujmowanych w samych sprawozdaniach, a trafiało do informacji dodatkowych. Przykładem mogą być programy opcji menedżerskich, które odtąd będą wyceniane i jako koszty wpłyną na rachunek zysków i strat i kapitały spółki. Co warte zaznaczenia, MSSF zawierają dużo więcej elementów osądowych. W kwalifikacji transakcji wiele zależy od zamiarów i intencji osób, które ją przeprowadzają. Przy nabyciu aktywów ważny będzie cel takiej operacji i ich przeznaczenie, np. szybka sprzedaż lub utrzymywanie przez długi okres. Ta sama transakcja może być potraktowana bardzo różnie w zależności od planów i decyzji zarządów.

Czy zatem zmienią się wyceny spółek giełdowych? Nawet jeśli tak, zmiany nie będą wielkie. Wpływ na wycenę w dużym stopniu zależeć będzie od branży. Zdaniem specjalistów, firmy budowlane, które dotychczas poprawnie stosowały polskie standardy rachunkowości, po przejściu na MSSF powinny zyskać. Generalnie można stwierdzić, że dobra firma pozostanie dobrą, a słabość spółki słabej będzie lepiej widoczna.

Firmy budowlane, notowane na GPW, często funkcjonują w ramach grup. Nowe przepisy wymagają, by standardy MSSF wprowadziła jedynie spółka-matka. Warto jednak, by te same zasady stosowały także spółki zależne. W przeciwnym razie spółka-córka byłaby zmuszona do stosowania aż trzech metod sprawozdawczych: na potrzeby krajowe, podatkowe i konsolidacyjne dla spółki matki notowanej na giełdzie.